اقتصاد ترکیه در سه ماهه اول سال جاری با چالشهای متعددی روبرو بوده است. کند شدن رشد اقتصادی که با کاهش خالص صادرات و ضعف تقاضای داخلی تشدید شده، نگرانیهایی را در مورد چشمانداز آینده این کشور ایجاد کرده است. در حالی که سیاستهای انقباضی پولی و اعتباری برای مهار تورم ادامه دارد، تأثیرات آن بر فعالیتهای اقتصادی و رفاه جامعه نیز قابل توجه است. تحلیل روندها نشان میدهد که تورم همچنان در سطوح بالا باقی مانده و بازگشت به روند نزولی با موانعی روبرو است. این وضعیت، بانک مرکزی ترکیه را ناگزیر به حفظ سیاستهای پولی سختگیرانه برای دورهای طولانیتر کرده است.
تراز تجاری و حساب جاری نیز از دیگر جنبههای نگرانکننده اقتصاد ترکیه است. کسری قابل توجه در حساب جاری، عمدتاً به دلیل ضعف در تراز تجاری، فشار بر ذخایر ارزی را افزایش داده است. با وجود تلاشهایی برای بهبود تراز تجاری از طریق تقویت صادرات، تنشهای ژئوپلیتیکی منطقهای و جهانی، همچنین نوسانات قیمت کالاها، همچنان بر این تراز تأثیرگذارند. در این میان، سیاستهای کلان اقتصادی، از جمله محدودیتهای اعتباری و نرخ بهره بالا، به منظور کنترل تورم و تثبیت بازار ارز اجرا میشوند، اما این اقدامات نیز پیامدهای خاص خود را بر رشد اقتصادی و سرمایهگذاری دارند.
تحلیل وضعیت اقتصادی ترکیه
رشد اقتصادی و عوامل مؤثر
رشد اقتصادی ترکیه در سه ماهه اول سال جاری با افزایش ۲.۵ درصدی نسبت به سال قبل، کندتر از انتظارات بازار بوده است. این میزان رشد، نشاندهنده تعدیل قابل توجه در مقایسه با فصول قبل است که رشد بالای ۳ درصد را تجربه کرده بودند. بخش خدمات بیشترین نقش را در حمایت از رشد ایفا کرده و پس از آن، بخشهای ساختمان و ارتباطات قرار دارند. در مقابل، بخش صنعت تنها بخشی بود که باعث کاهش تولید ناخالص داخلی شد. نکته قابل توجه دیگر، رشد مثبت و سهم اندک بخش کشاورزی در فصل اول، پس از انقباض مداوم در سال گذشته بود. رشد تولید ناخالص داخلی فصل اول به صورت فصلی و تعدیل شده، تنها ۰.۱ درصد بوده که پایینترین میزان از زمان انقباض فصلی در فصل دوم سال ۲۰۲۴ است. کند شدن رشد عمدتاً ناشی از خالص صادرات بود که ۰.۷ واحد درصد به رشد آسیب زد و پس از آن، تشکیل سرمایه با ۰.۶ واحد درصد کاهش، و مصرف خصوصی با سهم ناچیز ۰.۱ واحد درصدی (در مقایسه با ۲.۸ واحد درصد در فصل قبل) قرار گرفتند. انباشت موجودی کالا (۰.۹ واحد درصد) و مصرف دولتی، میزان ضعف در عملکرد فصلی را محدود کردند.
یکی از عوامل کلیدی مؤثر بر رشد اقتصادی، ضعف تقاضای داخلی است. با وجود از دست دادن شتاب، این عامل همچنان محرک اصلی فعالیتهای اقتصادی باقی مانده است. هزینههای استقراض بالا، انتظار تداوم نرخهای بهره بالا، و اقدامات اخیر بانک مرکزی در جهت تشدید چارچوب احتیاطی کلان با کاهش بیشتر سقفهای رشد وام، ممکن است منجر به کاهش شدیدتر رشد در نیمه دوم سال شود و احتمالاً رشد تولید ناخالص داخلی را به حدود ۳ درصد برساند. این وضعیت، ضرورت بازنگری در سیاستهای حمایتی از تقاضای داخلی و هدایت آن به سمت سرمایهگذاری مولد را بیش از پیش آشکار میسازد.
تورم و چشمانداز نرخ بهره
تورم ماه مه نشاندهنده بازگشت به روند کاهشی نبود و تأیید کرد که مسیر پیش رو همچنان چالشبرانگیز است. عدم اطمینان پیرامون قیمت نفت و اثرات سرریز آن بر سایر کالاها، همچنان خطراتی را برای چشمانداز تورم ایجاد میکند. تورم مواد غذایی نیز به این عدم اطمینان دامن میزند، زیرا هم تحت تأثیر افزایش پیشبینی شده تولیدات کشاورزی و هم فشارهای احتمالی ناشی از هزینههای کود قرار دارد. انتظار میرود تورم سالانه در سال جاری اندکی کمتر از ۳۰ درصد باشد.
در ماه مه، تورم ماهانه ۱.۷ درصد در مقابل ۱.۵ درصد اجماع بازار بود و تورم سالانه به ۳۲.۶ درصد (در مقابل هدف ۲۴ درصدی بانک مرکزی و پیشبینی ۲۶ درصدی در آخرین گزارش تورم) افزایش یافت. این نشان میدهد که روند کاهشی تورم هنوز آغاز نشده است. مواد غذایی فرآوری شده، پوشاک و خدمات حمل و نقل، عوامل اصلی غافلگیری منفی در شاخص کلی بودند. تورم هسته (CPI-C) با ۲.۹ درصد ماهانه افزایش، همچنان قوی باقی ماند و نرخ سالانه آن را به ۳۰.۴ درصد رساند. با وجود کاهش اندک ارزش لیر ترکیه در ماههای اخیر، بانک مرکزی توانسته است با حفظ سیاست نرخ ارز، از افزایش شدیدتر تورم جلوگیری کند. هرچند میانگین افزایش USD/TRY در ماه مه نسبت به ماه قبل به ۱.۶ درصد رسید، اما نرخ سالانه آن که حدود ۲۱-۲۲ درصد باقی ماند، نشاندهنده موفقیت بانک مرکزی در مهار اثرات کانال هزینهای تورم است.
تراز تجاری و حساب جاری
کسری حساب جاری در ماه مارس روند افزایشی خود را با ثبت کسری بزرگ دیگر حفظ کرد. در همین حال، ضعف در جریانهای سرمایهگذاری باعث شد تأمین مالی کسری عمدتاً از طریق ذخایر ارزی صورت گیرد. دادههای اولیه گمرکی حاکی از بهبود در حساب جاری آوریل، علیرغم شرایط جنگی در منطقه است، زیرا کسری تجاری خارجی با توجه به قدرت صادرات، نزدیک به ۳۰ درصد نسبت به سال قبل کاهش یافته است. در ماههای آینده، مسیر تراز حساب جاری تحت تأثیر ترکیبی از ریسکهای خارجی و شرایط تقاضای داخلی خواهد بود.
در ماه مارس، حساب جاری با کسری ۹.۷ میلیارد دلاری، مطابق با اجماع بازار بود. کسری حساب جاری ۱۲ ماهه متحرک به ۳۹.۷ میلیارد دلار، یا حدود ۲.۶ درصد تولید ناخالص داخلی، رسید. کسری تجاری از ۴.۹ میلیارد دلار به ۹.۵ میلیارد دلار افزایش یافت که عمدتاً به دلیل کسری تجاری اصلی و افزایش واردات طلا بود. با وجود جنگ در خاورمیانه و افزایش قیمت انرژی، تراز تجاری انرژی نسبت به ماه مشابه سال قبل اندکی بهبود یافت. در فصل اول، نه تنها کسری تجاری افزایش یافت، بلکه کاهش اندک در درآمدهای خدماتی و افزایش کسری در درآمدهای اولیه و ثانویه، باعث وخامت نزدیک به ۱۰ میلیارد دلاری در حساب جاری شد. در سمت حساب سرمایه، جنگ خاورمیانه تأثیر قابل توجهی گذاشت و منجر به خروج ۲۶.۸ میلیارد دلاری سرمایه شد. با احتساب خطاهای و ابهامات، ذخایر رسمی با ۴۳.۴ میلیارد دلار کاهش، رکورد جدیدی را ثبت کردند.
سیاست پولی و اعتباری
جنگ در خاورمیانه، نیاز به دورهای طولانی از سیاست پولی انقباضی را ایجاب کرده است. این وضعیت با تشدید بیشتر سقفهای رشد اعتباری همراه شده است، که ناشی از روند افزایشی کسری حساب جاری و نگرانیهای فزاینده در مورد ثبات مالی پس از تصمیم دادگاه بود. بر این اساس، اگرچه اخیراً تغییر یا شتاب قابل توجهی در روند وامدهی رخ نداده است، بانک مرکزی ترکیه کاهشهای بیشتری را در محدودیتهای رشد وامهای مصرفی و شرکتی به لیر اعمال کرده است. این اقدامات برای حسابهای اعتباری مصرفکننده، که محدودیتها از ۲٪ به ۱٪ کاهش یافته، و وامهای SME، که از ۵٪ به ۴.۵٪ کاهش یافته، بیشتر مشهود است.
این تشدید احتیاطی کلان، احتمال هرگونه اقدام سیاستی بیشتر در جلسه کمیته سیاست پولی ژوئن را کاهش میدهد. با این حال، عدم اطمینانهای ژئوپلیتیکی جاری و تحولات سیاسی داخلی ممکن است نیاز به رویکرد محتاطانهتری داشته باشد که میتواند منجر به تعدیل رو به بالای نرخ بهره سیاستی شود. فراتر از ماه ژوئن، انتظار میرود دامنه تعدیل در نیمه دوم سال بسیار محدود باشد؛ نرخ بهره سیاستی در پایان سال حدود ۳۵٪ پیشبینی میشود، با ریسکهای متمایل به سمت موضع سیاستی سختگیرانهتر.
چشمانداز ارز و نرخ سود
بازار به سرعت فشار ماه مه بر لیر ترکیه را نادیده گرفت. بانک مرکزی ترکیه نرخ نقدی USD/TRY را بدون تغییر نگه داشت و نرخهای ضمنی ارز به سطوح قبلی بازگشتند. ذخایر ارزی در همین دوره حدود ۸ میلیارد دلار کاهش یافت که نسبت به ابتدای درگیری آمریکا و ایران یا مارس سال گذشته، هزینه کمتری داشت. با توجه به داستان دشوار کاهش تورم در ماههای اخیر و تلاشهای آشکار بانک مرکزی برای حفظ ثبات ارز، مشخص است که رژیم فعلی ارز پایدار خواهد ماند. ذخایر ارزی بالا باقی مانده است، و علیرغم کاهش بازدهی ارز، لیر همچنان یک معامله محبوب در فضای بازارهای نوظهور است که انتظار میرود در ماههای آینده تغییری نکند. در عین حال، کسری حساب جاری، افق بلندمدت را مبهم کرده و مشکلی برای بانک مرکزی در آینده ایجاد میکند. پیشبینی میشود USD/TRY در پایان سال به ۵۳.۰۰ برسد.
کاهش تنشهای ژئوپلیتیکی جهانی و قیمت پایینتر نفت، همراه با گزارش تورم خنثی برای ماه مه، تسکین نسبی را برای بازار نرخ سود به ارمغان آورد و نرخ OIS ۱ ساله را از حدود ۴۱ درصد در زمان فروش ارز در ماه مه به زیر ۳۹.۵۰ درصد بازگرداند. بازار در حال حاضر تنها انتظار دارد که نرخ مؤثر تا پایان سال به نرخ کلیدی بازگردد و چرخه کاهش استاندارد در سال آینده، یک فصل دیرتر از پیشبینی ما، از سر گرفته شود. این وضعیت به نظر میرسد بازار را برای مدت طولانیتری در سمت تهاجمی نگه دارد، بسته به قیمتهای انرژی جهانی و درگیری آمریکا و ایران، و فعلاً بازیکنان بازار را در انتظار داستان درآمد ثابت نگه دارد.
دیدگاه اعتباری حاکمیتی
نیمه اول سال جاری شاهد نوسانات قابل توجهی برای اوراق قرضه دلاری ترکیه بوده است، که هم شوک انرژی از خاورمیانه و هم سر و صداهای سیاسی داخلی، باعث افزایش اسپردها شده است. ارزشگذاریها اکنون نسبت به سطوح BB و B همتایان حاکمیتی ارزانتر شدهاند و حدود ۴۵ نقطه پایه بالاتر از سطوح BB را ارائه میدهند.
در حالی که قرار گرفتن در معرض قیمت انرژی بالاست، ترکیه امسال را با روند صعودی از نظر بنیادی آغاز کرده است، با کسری حساب جاری تحت کنترل و معیارهای مالی در مسیر درست. در این زمینه، اوراق قرضه کوتاهمدتتر در منحنی USD باید همچنان به خوبی توسط سرمایهگذاران پشتیبانی شوند، به ویژه با پیشرفت خوب در دستیابی به اهداف انتشار اوراق قرضه یورو کشور (۵.۵ میلیارد دلار به دلار و ۲ میلیارد یورو به یورو تا به امروز).
تورم دوباره از پیشبینیها پیشی گرفت
تورم ماهانه در ماه مه با ۱.۷ درصد، بالاتر از اجماع بازار (۱.۵ درصد) بود، در حالی که تورم سالانه به ۳۲.۶ درصد (از ۳۲.۴ درصد ماه قبل) رسید. این نشان میدهد که روند کاهشی تورم هنوز آغاز نشده است. مواد غذایی فرآوری شده، پوشاک و خدمات حمل و نقل، عوامل کلیدی در غافلگیری منفی شاخص کلی بودند. تورم هسته (CPI-C) با ۲.۹ درصد افزایش ماهانه، همچنان قوی باقی ماند و نرخ سالانه آن را به ۳۰.۴ درصد رساند. این در حالی است که ارزشگذاری نسبی ارز مدیریت شده توسط بانک مرکزی، با کاهش اندک ارزش اسمی لیر در ماههای اخیر، افزایش را محدود کرده است. به عبارت دیگر، اگرچه میانگین افزایش USD/TRY در ماه مه نسبت به ماه قبل به ۱.۶ درصد رسید، اما نرخ سالانه آن که حدود ۲۱-۲۲ درصد باقی ماند، نشان میدهد که بانک مرکزی سیاست نرخ ارز خود را که از طریق کانال هزینه، هدف کاهش تورم را پشتیبانی میکند، حفظ کرده است.
از دست دادن شتاب در رشد تولید ناخالص داخلی فصل اول:
در فصل اول سال ۲۰۲۶، رشد تولید ناخالص داخلی ۲.۵ درصد سالانه بود که کمتر از اجماع بازار بود. دادهها نشاندهنده تعدیل قابل توجهی در مقایسه با فصول قبل هستند که در نیمه دوم سال ۲۰۲۵ بالاتر از ۳ درصد بودند. از منظر بخشی، خدمات بیشترین حمایت را از رشد ارائه داد و پس از آن، ساختمان و ارتباطات قرار گرفتند. صنعت، در مقابل، تنها بخشی بود که باعث کاهش تولید ناخالص داخلی شد. مسئله دیگری که شایان ذکر است، بخش کشاورزی است که به طور مداوم در سال ۲۰۲۵ کاهش یافت، اما در فصل اول مثبت شد و سهم اندکی داشت. تولید ناخالص داخلی فصل اول به صورت فصلی و تعدیل شده، تنها ۰.۱ درصد رشد کرد که پایینترین میزان از زمان انقباض فصلی در فصل دوم سال ۲۰۲۴ است. کند شدن رشد عمدتاً ناشی از خالص صادرات بود که ۰.۷ واحد درصد به رشد آسیب زد، و پس از آن، تشکیل سرمایه با ۰.۶ واحد درصد کاهش، در حالی که مصرف خصوصی نیز با سهم ناچیز ۰.۱ واحد درصدی (در مقایسه با ۲.۸ واحد درصد در فصل قبل) ضعیف بود. انباشت موجودی کالا (۰.۹ واحد درصد) و مصرف دولتی، میزان ضعف در عملکرد فصلی را محدود کردند.
بهبودی در شاخص مدیران خرید (PMI) در ماه مه
شاخص مدیران خرید بخش تولید (بر اساس تعدیل فصلی)، که پس از شوک ژئوپلیتیکی در خاورمیانه در ماههای مارس و آوریل تغییر جهت داده و کاهش یافته بود، در ماه مه بهبود یافته و به سطوح نزدیک به ثبات در ۴۹.۸ رسید. این بهبود به افزایش سفارشات جدید صادراتی نسبت داده میشود که به دنبال ۲۰ ماه روند کاهشی، پایان یافت و فعالیت خرید را گسترش داد، که احتمالاً نشاندهنده تهیه ورودیها در محیطی از افزایش قیمتها و اختلالات زنجیره تأمین ناشی از جنگ آمریکا و ایران است. از سوی دیگر، فشارهای تورمی به دلیل ژئوپلیتیک بالا باقی مانده است.
اینکه آیا بهبود PMI ماه مه پایدار خواهد بود یا خیر، همچنان نامشخص است. تفکیک بخشی، تأثیر منفی جنگ بر فعالیتها را تقویت میکند: به جز پوشاک، تمام بخشها زیر آستانه ۵۰ باقی ماندند و تنها پنج بخش از ده بخش، افزایشی نسبت به آوریل ثبت کردند. نرخ بیکاری در ماه آوریل کمی افزایش یافت:
نرخ کلی بیکاری تعدیل شده فصلی، که از ابتدای سال در محدوده ۸.۰-۸.۵ درصد نوسان داشته است، در ماه آوریل به ۸.۲ درصد نسبت به ۸.۱ درصد ماه قبل، اندکی افزایش یافت. بررسی دقیقتر نشاندهنده کاهش اشتغال و تعداد تقریباً معادل افرادی است که از نیروی کار خارج شدهاند، در حالی که تعداد بیکاران عمدتاً ثابت مانده است. در ماه آوریل، نیروی کار ۳۶۱ هزار نفر کاهش یافت و نرخ مشارکت به ۵۲.۴ درصد، پایینترین میزان از اوایل سال ۲۰۲۲، کاهش یافت.
نشانههای اولیه تأثیر جنگ بر بودجه
دادههای بودجه برای چهار ماه اول سال، نشاندهنده فضای کافی برای مهار ریسکهای تورمی است، به طوری که کسری بودجه ۱۲ ماهه ۲.۴ درصد تولید ناخالص داخلی بوده است. با نگاهی به ماه آوریل، درآمدهای مالیاتی ۲۸.۵ درصد سالانه افزایش یافت که نشاندهنده کند شدن جمعآوری مالیات مستقیم و غیرمستقیم است؛ در حالی که درآمدهای مالیات بر ارزش افزوده با سرعت مشابهی افزایش یافت، درآمدهای مالیات بر کالا و خدمات به دلیل از دست دادن مالیاتهای مرتبط با سوخت، پس از اعمال مجدد تعرفههای پلکانی، کاهش یافت و به مهار اثرات تورمی اولیه کمک کرد. در عین حال، هزینههای غیر بهرهای، با افزایش هزینههای سرمایهای و انتقالات، شتاب گرفت.
در آینده، تعدیلات از طریق تعرفههای پلکانی انتظار میرود کسری بودجه را افزایش دهد، در حالی که تعدیل در تقاضای داخلی تحت شرایط مالی سختگیرانهتر ممکن است ریسکهای افزایشی اضافی را به همراه داشته باشد. به طور جداگانه، قانون جدیدی که تسهیل کننده بازگرداندن داراییهای ارزی و مالی خارج از کشور است - با ارائه رفتار مالیاتی ترجیحی و محافظت در برابر بررسی مالیاتی - میتواند جریانهای ورودی را جذب کند، که به طور بالقوه فشار بر ذخایر را کاهش داده و تا حدی بدهیهای مبادله سیاست را جبران کند.
آخرین کسری بزرگ حساب جاری در ماه مارس
در ماه مارس، حساب جاری با کسری بزرگ دیگر به مبلغ ۹.۷ میلیارد دلار، مطابق با اجماع بازار و پیشبینی ما بود. پس از این دادهها، کسری حساب جاری ۱۲ ماهه متحرک روند صعودی خود را حفظ کرد و به ۳۹.۷ میلیارد دلار، یا تقریباً ۲.۶ درصد تولید ناخالص داخلی، رسید. بررسی دقیق ارقام ماهانه نشان میدهد که کسری در مقایسه با ماه مشابه سال ۲۰۲۵ حدود ۴.۸ میلیارد دلار افزایش یافته است، که عمدتاً به دلیل کسری تجاری بالاتر بود که از ۴.۹ میلیارد دلار به ۹.۵ میلیارد دلار بدتر شد. این امر ناشی از تبدیل مازاد تجاری اصلی در سال ۲۰۲۵ به کسری و افزایش واردات طلا بود. با این حال، علیرغم جنگ آمریکا و ایران که قیمت انرژی را به طور قابل توجهی افزایش داد، تراز تجاری انرژی نسبت به ماه مشابه سال قبل بهبود اندکی داشت. در فصل اول، نه تنها کسری تجاری ناشی از همان موارد ماه مارس افزایش یافت، بلکه کاهش اندکی در درآمدهای خدماتی، کسری بالاتر در درآمدهای اولیه و ثانویه، عواملی بودند که باعث وخامت نزدیک به ۱۰ میلیارد دلاری در حساب جاری شدند.
در سمت حساب سرمایه، جنگ خاورمیانه به طور قابل توجهی تأثیر گذاشت و شاهد خروج ۲۶.۸ میلیارد دلاری بودیم (بزرگترین خروج ثبت شده). با خروج اضافی ۷.۰ میلیارد دلاری از خطاهای و ابهامات، و با در نظر گرفتن کسری حساب جاری، ذخایر رسمی با رکورد ۴۳.۴ میلیارد دلار کاهش یافت.
